生物制药领域并购呈高活跃度 未来谨慎乐观

生物制药领域并购呈高活跃度

未来谨慎乐观

2020年JP摩根医疗保健大会（JP Morgan Healthcare Conference）于1月13-16日在美国旧金山盛大召开。笔者作为多次大会的亲历者，今年再度与会，近距离触摸全球医药行业发展温度。

从本届大会传出的消息称，2019年，生物医药行业并购有望突破历史最高纪录。这主要归功于过去一段时间的几笔重磅并购案。

去年1月初，施贵宝宣布以740亿美元收购新基公司；6月，艾伯维以600亿美元收购艾尔健。还有此前武田在2018年宣布收购Shire，在2019年完成交割，以及罗氏、诺华、礼来等公司发生的并购案，使得2019年成为继2009年出现三起超级并购案以来，行业又一波超级并购的大行情。当年，默克以410亿美元吞下先灵葆雅，辉瑞以680亿美元收购惠氏，罗氏全资“招安”基因泰克（468亿美元），总计近1600亿美元。

2019：并购有望创历史新高

根据SVB Leerink Research分析师Geoffrey Porges的最新评估，从2010年初到2014年，生物制药行业的并购活动相对较低（每年购买的市值低于行业市值的0.6％）。2015年并购交易增加，所购买的生物医药公司市值百分比在2015年超过1％的总市值，并在2016年达到1.4％。新一届美国总统产生后，由于市场对税收改革的预期和等待，导致生物医药行业并购交易在2017年短暂下降，但2018年迅速反弹，并在总交易中达到10年来的最高水平。

2019年全年，大中型收购数量可能接近20笔交易（接近2018全年水平）。2019年的平均交易规模达到180亿美元，是10年平均值的3倍。而自2017年以来，交易数量和规模均大幅增加，表明大公司正在通过手中的现金和融资加大医药生物领域的并购力度，以便以更快的速度进行整合和扩张。

Porges分析师还表示，由于已经进行了三笔大交易，因此行业并购的激增看起来不可能突然结束。整合背后的因素仍在影响行业（包括客户和渠道整合、药品价格的压力、研发效率的下降、市场竞争力、全球化等），并且由于拥有数百家生物技术公司和数十家大型公司，行业影响力和资源仍然相对分散。但作为大型并购交易的买方，艾伯维、百时美施贵宝和武田制药等，去年宣布或完成的大型并购实现其规模和实力大增，使得他们脱颖而出。

笔者留意到，此前华尔街知名投行Leerink发表了一份说明，讨论了最近发生的三宗生物制药巨头兼并案：一是艾伯维（纽约证券交易所：ABBV/Allergan/纳斯达克证券交易所：AGN/840亿加元）；二是BMS（纽约证券交易所：BMY/ Celgene；纳斯达克证券交易所：CELG/930亿美元）；三是武田制药（TYO：4502/夏尔820亿美元）。总交易价值包括来自被收购公司的净债务和或有付款。

尽管上述大笔交易都有风险，但Leerink认为，从财务上看，它们相当容易辩解，可假设最近的产品收入趋势至少持续了两年。投资者似乎担心这些交易后、合并后公司的增量杠杆作用，但是在交易中支付的超过目标近期公允市场价值的溢价接近拟议的协同增效所产生的价值，使交易相对可控。前提是收购方既可以提取协同增效，又能够保持交易的收益势头。

并购浪潮：行业为何更诱人了

会上，波士顿集团的分析师和咨询师们对为什么生物制药公司发生并购如此诱人作了分析解读。2019年，无论是交易数量还是交易额，生物制药领域的并购活动都在显著增加。大公司CEO们和董事会现在发现，并购交易越来越具有吸引力，至少具备以下六个关键因素。

1.重新关注增长  经过多年的成本削减和重组，许多生物制药公司都在寻求扩大规模，因为其竞争对手和客户还在不断增加。

2.需要补偿新药专利到期带来的收入  许多生物制药公司的产品投资组合已失去了专利权，现在他们正在按确定的目标进行交易。

3.需要参与正在进行的细分市场合并  越来越多的公司意识到，应更多发挥优势，避开薄弱领域的紧迫性。

4.高额账内收购货币和相对便宜的融资  大公司正利用其大量现金储备和股价上涨来进行收购。

5.高成长公司的估值溢价  即使估值飙升，投资者们仍继续看好支持涉及高增长公司的交易。

6.金融工程  大公司通过将总部迁至另一个国家或地区，获得巨大的税收优惠，推动了一些交易的进行。

2020：谨慎乐观

首先，生物医药行业的并购还会继续，这是行业发展和洗牌整合的永恒话题，但规模不见得会超过去年。

大药厂要做更多更大的收购，会受价格、资金和收购对象稀缺及谈判颇具挑战，进而限制并购行为。可能收购的企业，在不排斥有大型并购的同时，主要还是以做百亿美元以下的收购为主——这类收购可能性大，风险和资金规模相对小，相对容易执行。

大药厂要继续做大型并购，互补性、可行性及可选性都不是很大。历史经验告诉我们，超大型并购的成功把握并不是很大，许多超级并购在宣布时很风光，但事后很少宣传，因为没有达到预期结果。有的不仅没有增加价值，甚至会毁灭价值。真正的赢家只是投行、律师及卖家，买家常常在并购后不得不做许多减法，甚至流失很多优秀的人才。

其次，并购将会侧重在基因治疗、细胞治疗以及大公司相对处于劣势的新兴领域。作为战略性布局和外部资源的整合，在罕见病和特色药领域，买家也会比较果断和慷慨。

再次，并购那些期待有重大利好消息或产品研发接近临床晚期和批准阶段。

对于已经获准上市、有销售和利润的公司，大药厂会特别关注，开价会比较大手笔，因为这是卖家市场，物以稀为贵。不出好价格，生物科技公司不见得肯卖。当年，罗氏想收购Illumina，就是因为开价过低而错失机会。

最后，跨境并购方面，欧美之间也许没太大障碍，中国公司买美国公司和项目不会消失，但可能不会像以往那么火爆，除非项目特别好、价格很合适、审批无障碍。国内投资者和上市公司会比较谨慎，选定合适标的，见机行事。

基于上述考虑，笔者对2020年生物医药领域的并购持谨慎乐观态度：交易频率不会低，但成交金额不会太大。重点会会在基因治疗领域和其他有突破性平台技术公司（如RNA药物和细胞免疫治疗等）；或有拳头产品及已盈利产品。

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2020生物技术潜在并购目标

◆基因编辑公司Crispr Therapeutics AG（NASDAQ：CRSP）被认为是Vertex Pharmaceuticals Incorporated（NASDAQ：VRTX）的潜在收购目标。两家公司已达成许可协议。

◆Alnylam Pharmaceuticals，Inc.（NASDAQ：ALNY）在Onpattro拥有首个获得FDA批准的RNAi治疗剂，也是潜在的并购目标。鉴于其在Alnylam的股份，分析师将赛诺菲（Sanofi SA）（NASDAQ：SNY）列为可能追求者。

这里需要指出，赛诺菲最近同意以25亿美元收购Synthorx Inc（NASDAQ：THOR）。在FDA批准扩大其药品Vascepa的适应证之后，Amarin Corporation（NASDAQ：AMRN）作为并购目标的吸引力有所增加。

◆Incyte Corporation（纳斯达克股票代码：INCY），在Jakafi具有惊人的商业产品。

Global Blood Therapeutics Inc（NASDAQ：GBT），近期因镰状细胞疾病治疗Oxbryta而获得FDA的提名。