平息“现金流”风波，2023年亏损15.72亿，股价走出连阳，荣昌生物定力从何而来？｜医药经济报

　　荣昌生物现金流吃紧”的风波似乎刚刚平息，最新发布的2023年度业绩快报，再度引发了资本市场关注。

　　快报披露，荣昌生物实现营业收入10.83亿元，较2022年同比增加40.26%;归属于母公司所有者的净利润亏损15.40亿元，归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润亏损15.72亿元，亏损规模较2022年同期均进一步扩大。

　　谈及亏损规模进一步扩大的原因，荣昌生物方面表示，虽然本年度泰它西普和维迪西妥单抗销售收入快速增长，但由于公司新药研发管线持续推进，多个创新药物处于关键试验研究阶段，研发投入仍然保持较高水平。同时，为拓展市场，公司商业化投入较多的团队建设费用和学术推广活动开支。

　　值得关注的是，2020年荣昌生物港股上市，募资净额约38亿元人民币;2022年，荣昌生物登陆科创板，募集资金净额约25亿元人民币。三年过后，到了2023年三季度，该公司期末现金及现金等价物余额仅为5.46亿元。随着Q4亏损5.1亿元，环比扩大53%，业内对于公司的现金储备情况不无担忧。

　　这种担忧也体现在公司股价上，连续多个交易日，荣昌生物虽然走出连阳的趋势，但大幅震动如“过山车”一般的股价走势也无不反映出投资者情绪的分歧。

　　事实上，在过去的一年中，“降本增效”成为国内Biotech企业的市场旋律，无论现金储备是否吃紧，多家Biotech都在业绩预告或快报中，强调自己在降本增效上的努力。泽璟制药、三生国健、济川药业等企业，均在控制销售费用、管理费用的增长。不过，这些企业账面现金依然超过20亿元，压力其实并不大。

　　另一边厢，荣昌生物却似乎从不担心自己的财务状况，依旧“高举高打”推进创新药研发管线，目前还有多款产品处在关键试验研究阶段，而在商业化方面，近年来销售费用不断增加，荣昌生物定力究竟从何而来?

巨资“烧钱”研发

资金压力何时是尽头？

　　最新发布的2023年度业绩快报，让荣昌生物自2018年以来首次亏损超过10亿元进入投资者视野。

　　作为科创板上市不足两年医药创新企业，“烧钱”研发是必经之路，也是企业融资上市的核心需求。最近四年，荣昌生物除了在2021年实现盈利，其余三年均交出亏损“成绩单”，扣非净利累计亏损总额超过30亿元。

　　(图片来源：同花顺)

　　事实上，在科创板上市的医药生物企业亏损是较为常见的事，但对荣昌生物来说，想要让赚钱的速度跟上花钱的速度，似乎并不容易。

　　伴随着亏损规模不断扩大，荣昌生物近年来的销售费用也在持续增加。2021年，公司销售费用由2020年的2418万元激增至2.63亿元，2022年继续同比增长67.59%，达到4.41亿元。在2022年亏损达近10亿元的背景下，荣昌生物仍保持高额销售投入，截至2023年三季度末，公司销售费用进一步攀升至5.40亿元，较上年同期大幅增长94.41%，短短三个季度就超过2022年全年。

　　具体从销售费用的构成来看，大头主要集中在“员工薪酬”和“市场开发费”两项支出。数据显示，截至2023年上半年，荣昌生物自身免疫商业化团队和肿瘤科商业化团队均已组建超过600人的销售队伍，且上述团队均已准入超过600家医院。

　　对于激增的销售投入，荣昌生物在2022年年报中解释称，“主要原因是泰它西普和维迪西妥单抗于2021年底纳入国家医保目录，商业化销售投入团队建设费用和学术推广活动等增加。”

　　新药研发，资金需求是巨大的。荣昌生物在2019年曾通过资产抵押，累计从两家银行获得贷款1.22亿元。关联方内部借贷路径方面，2018年和2019年，公司曾从关联方借款3.8亿元、5.84亿元。

　　根据其赴港上市招股书显示，荣昌生物长期与母公司荣昌制药存在资金往来，荣昌生物大部分经营所用的资金，由荣昌制药以集团内部贷款形式向其发放，解决了荣昌生物的日常开支问题。荣昌制药向荣昌生物发放内部贷款，荣昌生物再通过银行获取贷款，用以偿还关联方的欠款。

　　从中不难感受到，无论是上市融资、资产抵押、关联方借款，种种迹象表明，荣昌生物的资金压力的确客观存在。

现金流高速消耗

两款核心产品或成“彩蛋”？

　　目前，荣昌生物在管线储备上，开发了20余款候选生物药产品，包括以RC18为代表的自免药物，以RC48、RC88、RC118等为代表的抗肿瘤药物，以及RC28、RC218等眼科药物，覆盖PD-L1、ADC和融合蛋白等多种药物类型，ADC管线占比超50%。

　　多款产品处在关键试验研究阶段，意味着公司的现金流仍将高速消耗。不过荣昌生物在一份投资者关系活动记录中表示，市场开拓程度已经可以满足产品销售的需求，2024年销售人员不会再大幅增加，销售费用率预计会有明显下降。

　　业内人士认为，创新药企的商业模型是“投入在前、变现在后”，在商业化早期阶段亏损难以避免。对荣昌生物而言，未来若想要走出亏损，或许要看唯二上市产品能否在市场中取得更多的份额，以及其未来的新产品能否继续收获市场的信任。

　　截至目前，荣昌生物的两款核心产品，用于治疗红斑狼疮的泰它西普和用于治疗胃癌、尿路上皮癌的维迪西妥单抗已成功实现商业化。2022年年报显示，这两款药进入医保后快速放量，截至2023年前三季度共计为荣昌生物带来7.7亿元收入，但在此后的半年报及年报中，荣昌生物未再透露具体销量。

　　事实上，荣昌生物扛住了压力测试。在外部大环境有所影响的情况下，其收入依然保持高速增长，第四季度同比增速达到50%。

　　业内观点认为，虽然荣昌生物亏损在继续，但市场更应关注的是亏损背后的原因：阶段性投入。生物科技企业的商业模型，是“投入在前、产出在后”，阶段性的大幅投入往往意味着，后续的产出将会非常可观。而对处于蓄势起跳阶段的荣昌生物来说，投向研发、销售、生产三个方面的可控的阶段性投入，不仅重要，而且必要。

　　此外，结合公司业务进展来看，市场人士分析，荣昌生物2024年将会迎来拐点。随着公司阶段性投入的大幅放缓，财务数据将会呈现“一增一降”，即“收入增长、费用率下降”的趋势。并且，泰它西普的BD，或将成为公司的一个“彩蛋”。

　　只不过，当前市场对于荣昌生物的忧虑在于，现金流能否支撑到蜕变节点。就目前来看，荣昌生物拥有充足的银行授信，以及可以目测的销售增长带来的资金及BD预期，现金流方面并不需要过多忧虑。这大概率也是荣昌生物在旋涡中，逆流而上的底气。